龙虎豹：手游公司资本交易，不可不知的几种估值方式

　　近日，伴随着新三板兴起带来的中小手游企业 “上市潮”，以及应书岭旗下的英雄互娱创立伊始即估值200亿的新闻，使得手游企业估值成了一个令人瞩目话题。在此我们不去讨论英雄互娱200亿的估值如何，仅从另一个角度来与大家谈一谈，如果你的公司上市、借壳或者是被并购，可能会采用的估值方法。

市盈率估值法

　　广义的资本估值方法分为收益法、市场法与资产法三大类。不过龙虎豹不打算那么分，因为在中国大多数手游企业所采取的仅是“市盈率估值法”。从这个角度来，资本市场的估值方式仅有“相对估值法”和“绝对估值法”两种。而“市盈率估值法”正是“相对估值法”中最主要的一条。

　　在中国，绝大多数网游企业在IPO或者资本并购时，采用的几乎都是市盈率估值法。从早年中国网游企业赴美上市，到后来的A股基本均是如此。之所以大多数企业采用这样的方式，原因很简单。因为网游企业不同于传统的实业公司，其在固定资产方面往往显得单薄，游戏行业又属于创意行业，特别是在手游领域，由于行业早期更偏重于“轻资本创业”使得如果单从固定资产的角度来衡量企业价值的话，往往无从体现企业的真正价值。在这种情况下，通过市盈率来衡量企业价值，无疑能够相对更为真实的反映出企业在资本市场的成色。

　　事实上，这样的方式之所以在几年前流行也与行业风向有关。在端游为主甚至是手游时代的早期，游戏行业仍属于是高利润行业——具体到手游行业来讲，2013年被A股上市公司收购的几家手游企业普遍利润率都在60%以上。在这种情况下，结合A股市场的热潮以及手游行业背景，通过市盈率估值，一方面可以获得较好的估值，另一方面凭借利润也可以使得本公司更容易敲响IPO钟声。这方面比较典型的是掌趣科技2013年末收购玩蟹科技，玩蟹科技当时凭借《大掌门》单款产品创造的可观营收，获得了高达28倍的PE估值，而这个数字比当时业内通行的15倍PE估值高多了。

市净率估值法

　　相对于市盈率估值法，市净率估值法并不为人所熟知。但在资本市场上，它与市盈率估值法同样是主流的估值方法之一，通常被人们称为PB。同样是相对估值法中的一种。

　　市净率估值法的公式为市净率=股价除以每股净资产。说的直白点，相对于市盈率是以毛利润为估值依据的方法，市净率的估值依据是通过公司净利润进行估值。

　　说的冠冕堂皇一些，即是“公司总资产减去负债后剩余给全体股东的资产。”基于这样的算法，依照市净率估值法进行估值的企业在市场上，对于股东来说往往风险较低。这是由于市净率估值法是以净利润做为估值的依据，因此在财报报表上对于公司的成本和利润往往反应的较市盈率估值法更为明确，也更为准确。企业一旦出现亏损或者是净利润下降，往往会第一时间显示在股价上。

　　但恰恰可能是出于这样的原因，市净率估值法在网游行业乃至是整个互联网行业是一种被采用较少的估值方法。其原因有二：

　　第一，这一估值方法往往仅从净资产领域进行评估，对于企业的核心资产或利润有较严格的限制。现代的互联网企业的估值往往是从多个方面而非净利润一方面来进行评估——举例来讲，拿“滴滴打车”这一软件来说其在最初一段时间一直没有有效的流量变现平台，且因为阶段性的高额补贴（返券行为）较易造成阶段性亏损。因此如果使用“市净率估值法”进行评估的话很难获得理想的估值，但这是否因此就证明了拥有大量用户且是活跃用户的滴滴打车真的如估值一样并无价值？这个答案想必每个人都心知肚明。

　　由此也关联到了了第二点，即是不同的个体在同一股票市场会有极大的差异性。仍然拿前文提到的“滴滴打车”为案例，通过这一软件拥有的特例所得出的PB与航空、房地产等行业得出的PB相对比，是否能够就此得出互联网行业整体估值较低，不值得投资的答案？答案自然也是明显否定的。也正因此，市净率估值法是不适合做为一种标准去进行互相比较的。

市销率估值法

　　市销率估值法是相对估值法中又一种估值方法。顾明思议，他是以企业的销售额做为主要的估值依据的一种估值方法。在资本市场其被简称为PS。相对于市净率的不尽人情，市销率估值法主要看的是企业的销售额，与此同时企业为获取销售额而产生的成本、负债以及折旧都不计入考虑范围之内。

　　正是基于这样的原因，尽管市销率估值法听着陌生，但在国内的互联网圈子却较为受欢迎，特别是在电商领域。这是因为市销率估值法只反应收入不反应成本，而国内的互联网企业往往成长速度较快。而在前进过程中不可避免的会有一些“非盈利阶段”或者是“阶段性亏损”。因此比较适合国内成长迅速，并且迫于投资人套现压力在资本市场有一番作为的互联网企业。

　　市销率估值法受互联网企业欢迎的另一点在于其与市盈率估值法、市净率估值法一道被称为是“相对估值法”，同时也叫“可比公司法”。而可比公司法大概的思路在于挑选出与本公司可比或可参照的资本市场上的上市公司，以这一公司或者是这一类型的公司的股价与财务数据做为依据。计算出主要财务比率，然后通过这些比率作为市场价格乘数来判断目标公司的价值。

　　简单说就是“纳斯达克有个Google，于是中国来了个百度。纳斯达克有个Facebook，中国有个校内网。资本市场有个腾讯，于是又出来了个YY。”通过可比性和销售额的叠加，能够使得公司在资本市场上获取更好的估值——这方面比较典型的是2012年IPO的京东，其参照物正是亚马逊。

　　但市销率估值法因为其特点决定了公司主要的估值依据无法对估值公司的成本控制与负债率做出评估。但对于成长中的游戏行业来说，这不失为一种良好的估值方式，特别是近几年在手游行业有志于在资本市场有一番作为的游戏企业来讲更是如此。

　　比如说2013被凤凰传媒收购的慕和网络，其当时利润率仅为30%左右。在此情况下使用市销率估值法显然是更为合算的方式。而在另一方面，手游企业使用市销率估值法更为合算的关键点在于其估值方式与国内手游市场的现状更为吻合。

　　在大多数情况下，一家CP只能分到其制作出一款游戏所创造出的流水的三成左右，其余的七成分别被发行商和渠道商收入囊中。如以市盈率估值法和市净率估值法来估值的话二者均是仅从这三成流水来进行估值。但如果以市销率估值法进行评估的话，那么其将以这一款游戏所产生的全部流水进行估值——而这显然对于CP在资本市场上获取好的估值是大有裨益的。

　　但相对于市盈率估值法在市场上的火爆，在手游领域上市公司往往对于市销率估值法并不感冒。至于其原因，龙虎豹终归不是内行，还希望通晓资本的资深人士来予以解答。

绝对估值法

　　相对于相对估值法或称是可比公司法。绝对估值法在市场上主要是通过当前市场环境与公司情况相结合，来推断出公司未来的潜在价值并得出估值企业最终的估值。说的直接点，就是不看你的今天，赌你的未来。

　　但这话并不绝对，这是因为绝对估值法也分为现金贴现定价模型估值法与斯权定价模型估值法两种。无论是哪种其实都涉及了公司当下的部分，如仅以“现金贴现定价模型估值法”来说，其公式为：V=D1（1+k）1+D2（1+k）2+D3（1+k）3+…=∑∞t=1Dt（1+k）t。在这其中V等于最终的股权价值，而D1等于第一年分属股东利润、D2等于第二年分属股东利润、D3等于第三年分属股东利润。K等于是贴现率与回报率。而DT则是现金流。通过这一公式中所涵盖的内容来看，绝对估值法事实上是对于公司的现状、当下市场环境具有严格的审计标准，且同时对于公司在未来三年内拥有严格的指标。

　　有趣的是，在这里龙虎豹无意间寻找到了想寻找的答案，近一段时间，业内对刚成立的英雄互娱高达200亿人民币的估值纷纷侧目。然而如果通过这一公式一一套入数字并进行计算的话，可以发现其估值并非不可达到。结合当前手游行业的回报率，以及英雄互娱当下的现金流，不难发现能否达成200亿人民币的估值，其关键在于未来三年内每年英雄互娱可以分给股东的净利润。换言之，当下“产品储备可观”、“战略性发展占有先机”且拥有“强悍的投资方背景与董监会”的英雄互娱，要看的还是未来三年能够达成怎样的业绩收入。